一、引言

　　以大数据、云计算、区块链、人工智能、金融科技等技术应用为代表的数字经济，不但是当前中国经济发展的重要驱动力，是稳定中国经济增长的关键动力与新引擎，也是世界各国为提升经济发展质量及在国际经济争取话语权而抢占的制高点(许宪春和张美慧，2020)。根据艾瑞咨询提供的数据，中国数字经济规模及占GDP比率在2014-2020年间保持持续增长，在2020年，数字经济规模已经达到39.2万亿元，占GDP比率接近四成(见图1)，而且由于数字经济具有较强的发展动力，从而数字经济仍会持续向好发展，也会对中国及世界各行各业产生更为深层次的渗透。2022年1月16日出版的《求是》杂志发表习近平总书记重要文章《不断做强做优做大我国数字经济》，指出要“促进数字技术和实体经济深度融合，赋能传统产业转型升级，催生新产业新业态新模式，不断做强做优做大我国数字经济”。

数据来源：艾瑞咨询

图1：2014-2020年中国数字经济规模及占GDP比重

　　在数字经济发展过程中，企业作为社会经济发展的重要参与者，通过在生产经营、管理模式、运营机制、信息结构等方面进行数字化转型，打破传统工业化时代生产与管理的路径依赖，不但能够获得数字化转型的红利，还能够有效地带动整体经济发展(刘淑春，2019)。数字化转型是企业将数字技术与企业战略进行深度融合，通过学习、创新、整合、协同等不同机制，使得数字资源与企业原有资源在商业模式、业务流程、管理模式中进行结合与演变，从而有效地提升企业的价值创造能力、风险抵御能力、市场扩张能力、技术创新能力等，进而有利于企业绩效的提升(Hanelt等，2020；陈剑等，2021)。从现有文献的研究来看，大多文献指出数字化转型能够有效地提升企业经营绩效。刘淑春等(2021)指出企业管理数字化转型会影响企业生产活动、销售活动、管理活动，其资本产出弹性远高于劳动产出弹性，能够有效提升投入产出效率；易露霞等(2021)指出企业数字化转型提升了内部控制水平，为业绩提升吸引了更多市场投资者并形成了外部驱动力，带来了重要的技术驱动力，引领了企业组织架构和技术资源配置的变迁，从而也能够有效地提升企业主业绩效；李琦等(2021)指出企业数字化转型为企业带来了持久的活力，提升了企业处理问题的频率与深度，增加了现有资源的附加值以及企业整合资源、技术、知识的动态协调能力，对企业绩效具有明显的促进作用。然而，现有针对企业数字化转型进行研究的文献，均以一般性企业为样本，较少针对证券行业企业进行研究。

　　作为金融机构的重要组成部分，在数字经济时代，同样需要出于自我变革、提质增效的内在需求，积极通过数字化转型拓展经营范围与服务对象、提升经营业务的服务效能、打破原有专业壁垒等(华泰证券课题组，2020)，例如，很多证券公司从2016年开始就已经日益重视数据的重要性，在数据治理战略规划、制度建设、数据处理等方面进行了有益的探索与实践(王玲，2021)。因此，本文将以中国上市证券公司为样本，实证检验数字化转型对证券公司经营绩效的影响。

　　二、理论分析与研究假说

　　数字化转型是当前较多企业面临外部环境转变及发展瓶颈的重要选择。通过对大数据、云计算、区块链、人工智能等数字技术的运用，企业将传统的经营模式与管理模式进行“重构”，将数字技术与生产程序进行高度融合，有力地提升了企业各生产要素的流动配置，也增强了企业的创新能力(Sussan和Acs，2017)。结合艾瑞咨询的研究，可以将证券公司数字化与数字化转型的基本逻辑归纳为图2。从图2可以看出，在数字化经济时代，证券公司主要是利用数字化技术，扩大投资对象以及客户的信息来源、信息类别及信息数量，并通过“信息采集→信息传输→信息储存→信息计算→信息应用”的过程，实现在数字经济时代单纯信息到有价值信息的转变与提升。于是，证券公司在数字转型过程中，通过数字化技术与信息的有效结合，将投资对象及客户信息进行有效利用，通过“资源链接→资产形成→数据反馈→决策赋能”的过程，实现企业的数字化转型与业务提档升级，也以此实现数字化转型对证券公司经营绩效的影响。

数据来源：艾瑞咨询及作者整理

图2：证券公司数字化与数字化转型基本逻辑

　　而从数字化转型对证券公司经营绩效的影响来看，一是数字化转型提升了证券公司人才素质，有效地降低了证券公司人才使用的成本。数字化转型不但能够节约证券公司在经营过程中的人力资本，还能够通过促使人力使用数字技术而有效地提升人力资本的效率。证券公司在经营与管理活动中运用数字技术，降低了在每一个岗位上的人员数量，也提升了每一个岗位员工的工作效率，激发了人力资源效率。二是数字化转型提升了证券公司业务价值，增加了传统证券业务的附加值。证券公司通过数字技术，能够更好地发掘每一个客户的潜在价值，从而有利于更准确地产品推荐给客户，也有利于客户自身价值的发掘，从而能够使得证券公司自身获得更多收益。三是数字化转型降低了证券公司经营成本，也降低了证券公司在传统业务中的风险。证券公司通过数字技术的运用，优化了证券公司传统业务的流程(Mikalef和Pateli，2017)，能够获得更多来自于客户的信息，这有利于证券公司更为真实的认识客户，降低为客户推荐产品的风险，有利于证券公司发展优质客户，同时证券公司也能够获得更多投资对象的信息，也有利于降低自身投资以及向客户推荐产品的风险。四是数字化转型拓展了证券公司业务范围，为证券公司带来了更多获得绩效的来源路径。数字化技术有利于企业用最低的成本，获得更多的客户信息。例如，证券公司可以利用大数据技术，以更低的成本搜索、获得新的客户，也就能够更好地提升公司价值。综上所述，本文将证券公司数字化转型对经营业绩的影响归纳为图3，并提出研究假说：

　　研究假说：数字化转型与证券公司经营绩效间存在显著的正相关关系。

图3：证券公司数字化转型对经营绩效的影响机制

　　三、研究设计

　　(一)变量选取与设计

　　1、经营绩效(OP)。本文以样本企业资产收益率衡量经营绩效，即以样本证券公司税后净利润与资产总额的比值衡量。

　　2、数字化转型(DT)。参考吴非等(2021)的研究，现有文献多以企业在年度财务报告中对数字技术的披露程度进行衡量，而数字技术具体包括人工智能(Artificial Intelligence)、区块链(Blockchain)、云计算(Cloud Computing)、大数据(Big Data)等“ABCD”技术构成的数字化转型核心底层技术架构，具体表现为图4。

　　图4：数字化转型结构化特征词图谱

　　在利用图4对数字化转型词频抓取基础上，本文分别构建两个数字化转型的变量。其中，第一个变量(DT1)以样本证券公司是否进行数字化转型的虚拟变量衡量，即若样本证券公司年度财务报告中存在数字化转型词频，则DT1=1，否则DT1=0;第二个变量(DT2)以样本证券公司年度财务报告中出现数字化转型词频的频率衡量，即DT2=ln(数字化转型词频+1)。

　　3、控制变量(Controls)。参考现有文献研究结论，本文分别加入资产总额(Size)、资产负债率(Debt)、营业收入增长率(Growth)、第一大股东持股比例(First)、股权集中度(H10)、独立董事比例(PD)。

　　(二)实证模型设计

　　根本本文研究内容及所选取变量，本文构建相应的实证检验模型，即：

  (1)

　　在式(1)中，C为常数项，ε为随机误差项，本文同时对样本的年度因素(Year)进行控制。若数字化转型能够有效地提升证券公司经营绩效，则式(1)中系数值α1显著为正。

　　(三)数据选取与说明

　　考虑到中国数字经济发展的现实情况，本文以2012-2021年间中国沪深A股上市的证券公司为样本，实证检验数字化转型对证券公司经营绩效的影响。本文在剔除ST样本及IPO样本后，得到285个年度-样本。

　　四、实证结果与分析

　　(一)描述性统计结果与分析

表1：描述性统计结果

　　表1给出本文样本描述性统计结果。被解释变量ROA均值为0.023，但不同证券公司的经营绩效存在一定的差异;解释变量DT1均值为0.870，表明样本中有87%的证券公司都进行了数字化转型，这一比例较高，表明多数的中国证券公司都进行了数字化转型，而解释变量DT2均值为2.109，表明样本证券公司年度财务报告中平均会出现数字化转型词频7次。

表2：分组描述性统计结果

注：***、**、*分别代表在1%、5%、10%置信水平通过显著性检验。

　　表2给出本文分组描述性统计结果。在根据变量DT1取值进行的分组中，在变量DT1取值为1组中，变量OP均值为0.024，中值为0.023，而在变量DT1取值为0组中，变量OP均值为0.019，中值为0.018。可见，相较于没有进行数字化转型的证券公司，数字化转型证券公司的经营绩效更高，这初步验证了前文的研究假说。

　　(二)相关性检验结果与分析

表3：相关性检验结果

注：***、**、*分别代表在1%、5%、10%置信水平通过显著性检验。

　　表3给出本文样本相关性检验结果。解释变量DT1、DT2与被解释变量OP的相关系数值均显著为正，表明数字化转型变量与证券公司经营绩效变量间存在显著的正相关关系。而解释变量与控制变量、控制变量间的系数值并不高，表明变量间并不存在共线性的问题。

　　(三)回归结果与分析

　　1、基准回归检验结果。表4给出多元回归检验结果，未加入控制变量时，在回归结果(1)与(2)中，变量DT1、DT2的系数值均显著正，这表明与没有进行数字化转型的证券公司相比，进行数字化转型的证券公司的经营绩效更高，而且数字化转型程度更高的证券公司的经营绩效也更高。同样，加入控制变量之后，在回归结果(3)与(4)中，变量DT1、DT2的系数值依然显著正，表明数字化转型能够促进证券公司经营绩效，这验证了前文的研究假说。

表4：多元回归检验结果

注：***、**、*分别代表在1%、5%、10%置信水平通过显著性检验，括号内为系数值的标准误差。

　　为保证研究结论的稳健性，本文进行稳健性检验。首先，替换证券公司经营绩效的被解释变量。本文以资产收益率衡量证券公司经营绩效，进一步本文分别以净资产收益率、托宾Q分别衡量证券公司经营绩效，以此进行回归检验;其次，考虑到本文样本中包括没有进行数字化转型的样本，因此本文以进行数字化转型的证券公司为样本，回归检验证券公司数字化转型程度对经营绩效的影响;再者，考虑到不同地区数字化基础的差异，本文剔除证券公司总部经营所在地在北京、上海、天津、重庆的样本后进行实证检验。稳健性检验结果与前文实证结果并无实质性差异，表明回归结果是稳健的。

　　2、内生性检验。虽然本文在回归模型中加入了控制变量，但依然可能存在数字化转型与证券公司经营绩效之间的内生性问题。一种可能性在于，证券公司因为具有良好的经营绩效，从而具备了进行数字化转型的基础，便更加积极地进行数字化转型，这就可能使得数字化转型与证券公司经营绩效间存在虚假的关系。因此，本文以两阶段最小二乘法进行内生性检验。其中，在第一阶段检验中，构建如下检验模型：

　(2)

　　在式(2)中，变量IDT为工具变量，为样本证券公司前一年度其他公司数字化转型程度的均值。之所以选择该变量为控制变量，一方面在于企业数字化转型存在同群效应(陈庆江等，2021)，同行业企业数字化转型行为会影响到本企业的数字化转型行为，这符合工具变量相关性的要求，另一方面同行业其他企业行为并不会影响到本企业的经营绩效，也满足工具变量外生性的要求。通过式(2)测算得到变量DT后，再利用式(1)重新进行回归。

表5：内生性检验结果

注：***、**、*分别代表在1%、5%、10%置信水平通过显著性检验，括号内为系数值的标准误差。

　　从表5的内生性检验结果来看，在第一阶段检验结果中，变量IDT系数值显著为正，表明其他证券公司数字化转型程度更高，则本公司数字化转型程度也会更高，这验证了工具变量的相关性。而在第二阶段考虑内生性因素后，解释变量DT1、DT2的系数值依然显著为正，表明数字化转型对证券公司经营绩效存在显著推动作用。同时，第二阶段中的J统计量均未能通过常规置信水平的显著性检验，表明工具变量的选择是合理的。

　　五、研究结论

　　数字化转型是近年来中国企业转变企业战略以迎合数字经济时代的重要选择，而证券公司同样也积极进行数字化转型，通过对大数据、区块链、金融科技等技术的运营，有效拓宽业务渠道与范围，从而影响到自身经营绩效。本文以2012-2021年间中国沪深A股上市的证券公司为样本，实证检验数字化转型对证券公司经营绩效的影响。研究发现，数字化转型能够有效地推动证券公司经营绩效，即与没有数字化转型的证券公司相比，数字化转型证券公司的经营绩效更高，而且数字化转型程度越高的证券公司，其经营绩效也更好，这一结论在控制了稳健性与内生性因素后依然成立。本文研究结论验证了数字化转型在证券行业的经济后果，对于证券公司积极推动数字化转型具有良好的参考价值。

　　基于本文得到的经验证据，本文提出以下对策建议。第一，应积极引导证券公司进行数字化转型。企业可以通过运用大数据、云计算、区块链、人工智能等技术，在经营过程中促进传统生产要素的流动配置，吸纳新的生产要素，优化生产方式，以此提升企业绩效，而本文结论表明数字化转型的“红利”在证券公司中同样适用。这就意味着，证券公司自身应积极推动数字化转型，通过对数字化技术的运用以获取更多的经营空间，而相关监管部门也应积极引导与推动证券公司的数字化转型，为证券公司进行数字化转型提供更多的转型支持与转型配套。第二，证券公司应建立数字化转型的规划与布局。虽然数字化转型能够有力地推动中国企业经营绩效的提升，但依然有很多企业，包括证券公司存在数字化转型“不愿转”“不敢转”“不能转”以及“不会转”的问题。尤其是在面临“不会转”问题中，就需要证券公司提前做好数字化转型的规划与布局。数字化转型对每一个证券公司都是不同的，而数字化转型也并非简单的引入大数据等技术，而是需要合理地将数字技术与证券业务进行有机结合，以及每一个证券公司应该有自己的转型方案，这样才能够使得证券公司更好地进行数字化转型，也能够让证券公司真正的获得数字化转型的“红利”。(作者单位：西南证券股份有限公司)

(编辑：苗爽；责任编辑：潘思琪；栏目负责人：刘一林)